Le banche centrali salveranno il bitcoin

Dopo essersi inerpicati su vette dove l’ossigenazione è difficoltosa e le idee si obnubilano di conseguenza, i mercati finanziari hanno incontrato la lungamente attesa correzione, in una coazione a ripetere che punteggia questi anni di interventi straordinari delle banche centrali. A questo giro, le azioni e i crediti si portano dietro l’ultimo sottoprodotto dell’abnorme creazione di liquidità: le criptovalute.

Come già segnalavo tempo addietro, le criptovalute stanno comportandosi in modo vieppiù correlato con l’andamento delle azioni tecnologiche, soprattutto quelle che promettono utili in un futuro più o meno remoto. Al crescere dei rendimenti reali di mercato (cioè espressi al netto delle attese inflazionistiche) gli investimenti-promessa, spesso effettuati a leva, cioè indebitandosi, subiscono ribassi piuttosto violenti. E viceversa.

Oro digitale

In questo senso, le criptovalute sono come l’oro: prosperano quando i rendimenti reali sono in calo, soffrono quando risalgono. Oro e pure digitale, quindi. Non fa una piega.

La piega la fa semmai l’entità del crollo, pari al 50% dai massimi dello scorso novembre. Anche qui, nulla di inedito: quanto più un investimento si è apprezzato per cause “speculative”, cioè per ottimistiche previsioni future anche molto remote, tanto più violenta è la correzione se quelle prospettive diventano ancor più remote.

Bene, e allora?, direte voi. Allora, alcune considerazioni aggiuntive a quanto ho scritto nei giorni scorsi. Le criptovalute proteggono dall’inflazione? A giudicare dal movimento, la risposta dovrebbe essere: “sì, purché ci sia gente che continua a comprarle, spingendo al rialzo le quotazioni”.

Come dite? Vi sto prendendo in giro? Beh sì, ma non più di quelli che sostengono tali tesi. Occorre distinguere un rialzo per affollamento di compratori convinti di una tesi dì investimento dalla vera protezione dall’inflazione, che nel caso delle criptovalute viene ricondotta in modo alquanto fallace al loro presunto rarity value, o effetto-scarsità. Che semplicemente non esiste, vista la loro proliferazione.

Meglio usare la scala logaritmica

Questa accresciuta correlazione delle criptovalute coi mercati finanziari rischiosi può anche essere ricondotta alla presenza di ampie scommesse rialziste, realizzate con l’utilizzo di derivati. Quando le quotazioni del sottostante iniziano a cedere, partono le margin call, cioè le richieste di integrare la garanzia. Se non si hanno soldi, la posizione viene chiusa e i prezzi si deprimono ulteriormente.

So quello che alcuni di voi stanno pensando: eh, ma anche con la correzione attuale, siamo sempre a una crescita esplosiva negli ultimi anni! Certamente, a patto di parlare delle stesse persone. Se parliamo di chi ha comprato criptovalute uno, due, tre anni addietro, è come dite voi. Se invece parliamo di quelli che sono entrati in questo mercato nei mesi scorsi, temo che la realtà sia meno esaltante.

Per carità, questo vale per tutti gli investimenti e in ogni momento: è semplice aritmetica. Ma il punto resta. Vorrei tuttavia fare i complimenti per l’ingegnosità a quegli evangelizzatori che hanno iniziato a rappresentare le quotazioni di bitcoin e affini in grafici a scala logaritmica anziché aritmetica, per poter dire: ma di che stiamo parlando, voi vedete un ribasso, qui sopra? Partono in sottofondo le risate da sitcom americana.

Bukele e il cripto-debito sovrano

C’è poi un altro esperimento in corso: quello di El Salvador, il cui giovane e ambizioso presidente, Nayib Bukele, prosegue nel suo programma di bitcoinizzazione di un paese che da un ventennio è dollarizzato. Avere una moneta propria è faticoso, in effetti. L’idea, come saprete, è quella di fare dello stato centro americano una specie di Singapore cripto e attrarre capitali da tutto il mondo, per motivi che continuano a sfuggirmi.

Mentre Bukele procedeva col suo piano, il valore del debito sovrano salvadoregno si sbriciolava. So che alcuni tra voi vedranno in questo episodio la più fumante delle pistole fumanti: l’attacco dei poteri forti al coraggioso giovane presidente. Più prosaicamente, gli investitori si liberano del debito del Salvador, di cui un miliardo di dollari è in scadenza il prossimo anno, perché temono che il paese perda l’accesso (spoiler: già perso) al mercato dei capitali e non possa rifinanziarsi, giungendo al default.

Ma non c’è problema: El Salvador ha in programma di emettere un bond, in forma tokenizzata, cioè passando per la blockchain e non dalle fameliche banche d’affari americane, che pare (in assenza di dettagli) pagherà una cedola fissa e una compartecipazione alla rivalutazione del bitcoin. Sempre che quest’ultima avvenga.

Un bitcoin bond molto asimmetrico

L’idea pare quella delle obbligazioni convertibili o con warrant: compartecipare in qualche modo ai rialzi del sottostante, e in tal modo poter emettere a minori costi, con cedola inferiore. Pensate che bingo: liberarsi della schiavitù dei mercati e usare i proventi per costruire una gigafactory cripto, che userà l’energia termica del vulcanico Salvador per estrarre bitcoin. Wow.

C’è solo un problema: perché qualcuno dovrebbe pagare il rischio sovrano del Salvador per avere un’esposizione mediata e indiretta al bitcoin? Boh. Proviamo a fare un paio di ragionamenti. El Salvador emette bond per un miliardo di dollari, col ricavato compra per metà bitcoin; su tale miliardo di debito paga una cedola che ritiene possa essere inferiore a quella di mercato, a parità di rating sovrano (che nel suo caso si sta deteriorando).

Ipotizziamo che il compratore del bond compartecipi alla rivalutazione del bitcoin, cioè si prenda una “cedolona” a scadenza, come usa nei certificati e nelle obbligazioni strutturate con cui le banche di solito spennano i gonzi. Bene, e se a scadenza il bitcoin vale meno che all’emissione del bond? In quel caso il creditore incassa il valore nominale e le cedole annue, saluta e se ne va.

Sempre che il debitore abbia i soldi per rimborsarlo, ovviamente. Se a scadenza il bitcoin vale 100 anziché 500, un bel default e via. Allora l’emittente precisa al creditore: ti pago la cedolona solo se il bitcoin a scadenza vale più che all’emissione, naturalmente. Certo. Allora prendiamo la volatilità storica del bitcoin e vediamo dove può posizionarsi a scadenza tra dieci anni.

L’antica leva del debito

Maggiore la volatilità (cioè rischio), maggiore la cedola che El Salvador dovrà pagare (cioè rendimento). Ah, a questo premio a termine bisogna sommare quindi il rischio di default in caso il prezzo a termine del bitcoin sia inferiore, anche di molto, a quello spot. Ops. Sicuri che in questa circostanza la cedola sarebbe inferiore a quella di un bond tradizionale emesso da debitore con uguale rating? Non troppo, vero?

Ma, ripeto: perché un investitore dovrebbe compartecipare a un simile rischio con uno strumento di debito anziché di equity, e perché poi proprio col Salvador? Ancora una volta, boh. Sembra la genialata di quelli che hanno investito nel debito di MicroStrategy, che con i soldi raccolti a credito compra bitcoin. E infatti ora hanno l’emicrania, tutti quanti, soprattutto dopo che la SEC ha respinto la contabilità creativa delle perdite (teoriche, per carità) sull’investimento.

Ma ribadisco: qui i veri gibboni sono quelli che hanno comprato il debito di MicroStrategy, prendendosi tutto il ribasso potenziale, non quelli che ne hanno comprato le azioni. Una gigantesca operazione a leva che l’astuto Bukele, col cappellino da baseball spesso girato, pare voglia riprodurre su base sovrana.

A questo aggiungiamo che il giovane, mentre manda a stendere il FMI e gli yanqui, compra bitcoin sulla debolezza. Al momento pare sia in marcata perdita, ma chissà. Magari è un finto Hodler e ha già rivenduto con utile, cioè facendo trading (orrore!). No, vero? Personalmente, provo imbarazzo per conto terzi a vedere denaro dei contribuenti salvadoregni usato a questo modo ma cercherò di farmela passare. Poi, magari, alla fine il Fondo Monetario Internazionale aggiungerà altri soldi per colmare il buco. “Sono tre miliardi e duecento milioni. Che faccio, lascio?”

Attendendo la cavalleria fiat

Quello che conta è essere consapevoli che l’attuale ribasso prima o poi finirà. Magari finirà con l’intervento della Fed. Che, spaventata da una fase di crolli di borsa e dal loro effetto recessivo sull’economia reale, potrebbe tagliare i tassi oppure promettere ai bimbi che piangono disperatamente che non rovescerà sul mercato i Treasury comprati sinora. Anzi, che quando giungeranno a scadenza li ricomprerà. O meglio ancora, che inizierà a ricomprarli da subito. Ora, da bravi, smettete di piangere e andate a guardare cosa è successo nel 2018.

E a quel punto vedremo un violentissimo rialzo di tutti gli attivi rischiosi, guidato dalle criptovalute. Sarà in quel preciso momento che i cripto-fedeli esclameranno: “Avete visto? Nulla può fermare l’avanzata delle criptovalute! E ora basta con queste banche centrali che creano moneta dal nulla, la truffa della fiat money!”. Nuova fragorosa risata da sitcom americana in sottofondo.

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