Un paese sull’orlo di una crisi di isteresi

(Post tecnico, fors’anche tecnocratico, in realtà ferocemente politico. Pare che le due dimensioni siano compenetrate, ma non ditelo a Renzi)

Esiste, in Italia, una tendenza tanto radicata quanto diffusa a lamentare complotti e manovre esterni volti a danneggiarci e a tenerci sotto tutela permanente, propedeutica al sacco del paese. Analizziamo un paio di circostanze, relative alla sfera europea, in cui l’Italia sembra in effetti fortemente penalizzata, e tentiamo di capirne di più.

La prima è quella relativa alla metodologia utilizzata nel Comprehensive Assessment (CA) della Bce, articolato in Asset Quality Review e Stress Test. In particolare, alla valutazione del legame banco-sovrano come fonte di guai. In altri termini la presenza massiva, nell’attivo patrimoniale delle banche di un paese, di titoli di stato domestici. Un articolo di Marcello Esposito su lavoce.info spiega bene i termini della questione. Per semplificare brutalmente, diciamo che la il CA della Bce ha rilevato che le banche italiane hanno una forte esposizione al rischio-Italia, pari al 231% dei loro mezzi propri (Common Equity Tier 1, CET1), contro ad esempio il 192% delle banche tedesche ed il 155% di quelle spagnole. Questo è il primo punto, nonché “il” problema.

Il secondo, quello più sottile, è dato dalla applicazione delle decurtazioni al valore dei titoli di stato in ipotesi di scenario avverso, nello Stress test. In esso, le banche italiane sarebbero state penalizzate in virtù della loro classificazione dei titoli di stato a bilancio. Mentre quelle tedesche, per i titoli di stato in portafoglio, scelgono in prevalenza la forma held to maturity, cioè detenuti in portafoglio sino a scadenza, quelle italiane scelgono per il 75% dei controvalori la classificazione available for sales, disponibili per la vendita. Nelle parole di Esposito:

«Può apparire solo un dettaglio contabile, ma non lo è. Stando ai criteri contabili internazionali, le variazioni di prezzo dei titoli classificati in available for sale impattano sullo stato patrimoniale, direttamente attraverso la cosiddetta “riserva available for sale”; viceversa, i titoli classificati in held to maturity non impattano sullo stato patrimoniale (e ovviamente nemmeno a conto economico), salvo che si proceda a un impairment, cosa che con i titoli obbligazionari accade di rado, praticamente solo in una situazione di default conclamato»

Che significa? Che, in caso di applicazione di un haircut al debito sovrano (anche transitorio, da turbolenze di mercato) le banche italiane, che hanno classificato i titoli di stato in netta prevalenza come available for sale, subiscono un impatto immediato sui mezzi propri, e vanno in stress. Quelle tedesche, no. In caso l’haircut si applicasse omogeneamente su tutto il portafoglio di titoli sovrani, senza distinzione tra disponibili per la vendita e detenuti sino a scadenza, sarebbero le banche tedesche ad avere un buco di capitale da colmare. E quindi, complottone teutonico? Non necessariamente, per due motivi.

Il primo è legato, di base, al realismo dell’esercizio di simulazione, cioè al tentativo di rappresentare e simulare il rischio sovrano nel modo più realistico possibile. Un paese che non cresce da tempo immemore, che persiste ad avere un costo medio del debito pubblico superiore al tasso di crescita nominale del Pil e che ha un elevato rapporto debito-Pil ha maggiori probabilità di dissesto di un paese in crescita, sia pur moderata, il cui costo medio del debito resta inferiore al tasso di crescita del Pil nominale e che ha uno stock di debito inferiore rispetto al Pil? Nel rispondere a questa domanda evitate di valutare stati alternativi del mondo, se possibile. Di solito i mercati non li usano.

Ma, oltre a questo pre-requisito di realismo c’è anche, nel Comprehensive Assessment della Bce, un precedente italiano, all’apice della crisi, che coinvolge proprio Mario Draghi. Qui occorre citare Esposito per esteso:

«Da notare che, grazie a un provvedimento di Banca d’Italia del 2010, le condizioni di eccezionalità dei mercati (un vero scenario avverso) indussero l’allora Governatore Mario Draghi a concedere la facoltà alle banche italiane di sterilizzare le perdite registrate nella riserva Afs, a causa di variazioni di prezzo dei titoli di Stato UE, ai fini di calcolo del capitale regolamentare. Provvedimenti simili furono varati da altri sistemi bancari per contrastare una situazione estremamente pericolosa di “aspettative auto-realizzantesi”. La ratio del provvedimento stava nel fatto che, se escludiamo la possibilità del default dello Stato italiano (nel qual caso lo stress test dell’Eba sarebbe un giochetto da ragazzi), l’effetto del “pull-to-parity” riporterebbe i titoli di Stato verso il valore nominale all’avvicinarsi della scadenza. E quindi una eventuale ricapitalizzazione sarebbe “inutile”, perché i margini di sicurezza verrebbero recuperati in modo naturale con il passare del tempo. Cosa che tra l’altro è successa dopo la crisi del 2011 e del 2012. Sarebbe interessante capire per quale motivo la Bce non ha tenuto conto di tale facoltà.»

Già, perché? A prima vista a noi viene da dire che, in questi stress test, la Germania ha ottenuto quello che da sempre invoca, e non solo per bocca di Jens Weidmann: l’applicazione del rischio paese sui titoli di stato. Poi, giungiamo a sospettare che ciò forse deriva anche dal “giochetto” attuato da Draghi nel 2010, in Bankitalia: “Ecco i soliti italiani che truccano le carte, meglio neutralizzarli”, qualcuno dalle parti di Berlino potrebbe aver pensato, più o meno ad alta voce. E pazienza che altri paesi adottarono la stessa misura per evitare che il proprio sistema bancario venisse travolto: l’Italia è enorme, ha uno stock di debito pubblico che fa paura al pianeta, anche se oggi questo debito è per il 70% circa posseduto da italiani, quindi il rischio è in qualche modo scemato pur se certamente non scomparso. In attesa che l’Italia si riformi, qualcuno pare aver pensato, mettiamola dentro un sarcofago di cemento armato per ridurre il fallout della sua eventuale esplosione. I più immaginifici parlerebbero di contenimento della carica virale.

La seconda circostanza in cui il nostro paese appare fortemente penalizzato dalle valutazioni europee è quella del calcolo del rapporto deficit-Pil strutturale, cioè corretto per la fase del ciclo economico, in altri termini il dimensionamento del Pil potenziale. Quando venne approvata la regola dell'”equilibrio” di bilancio in Costituzione, si sapeva che la misurazione del fantomatico “Pil potenziale” sarebbe stata elusiva e fonte di polemiche e sospetti reciproci. Ed eccoci quindi al negoziato di Pier Carlo Padoan con la Commissione Europea, che verte proprio sul calcolo del deficit-Pil strutturale, cioè corretto per il ciclo economico. Per farvela molto breve, e rimandandovi a questo post de lavoce.info per le valutazioni tecniche a sostegno della tesi italiana ed a questo per la sua confutazione, il nostro paese sta venendo nettamente penalizzato dal modello economico utilizzato dalla Ue, che vede gran parte della nostra disoccupazione come strutturale e non come ciclica. La distinzione non è di poco conto: in pratica, è come se si dicesse che l’economia italiana dopo la crisi si è ristretta in modo permanente, e che per quanto si sforzi non riuscirà a crescere più di tanto. E’ il cosiddetto fenomeno di isteresi, su cui si sono accapigliati anche gli economisti statunitensi di differente impostazione ideologica. “La disoccupazione è strutturale, lo stimolo non serve, è gente che col trascorrere del tempo sta divenendo sempre meno occupabile!”, “No, la disoccupazione è ciclica, con un minimo di stimolo di domanda aggregata tornerebbero tutti al lavoro!”, e così via.

Il modello economico usato dalla Commissione europea appare molto “austero” ed incline a ricondurre il calo di utilizzo dei fattori produttivi (lavoro, soprattutto) a cause in prevalenza strutturali e non cicliche. Ovviamente non si tratta di trattamento ad Italiam, ma il nostro paese viene comunque penalizzato. Secondo i difensori della funzione di produzione usata dalla Commissione Ue si tratterebbe di banale aderenza alla realtà, visto che la produttività totale dei fattori in Italia è in stagnazione (o più propriamente in flessione) da molto tempo. Anche qui, la questione non è di lana caprina ma coinvolge le nostre vite ed il quantum di stretta fiscale che dobbiamo e dovremo sopportare.

Il ragionamento di Padoan è: “stiamo facendo riforme di struttura che aumenteranno il Pil potenziale, e di questo dovete letteralmente darci credito, cioè flessibilità”. Al contempo, l’Italia dice a Bruxelles: “guardate che state sbagliando, il Pil potenziale italiano non è così piccolo. E se non è così piccolo, la nostra correzione fiscale ci ha già portato al pareggio di bilancio strutturale, e non servono nuovi tagli e strette fiscali”. Anche qui, siamo vittime di un diabolico disegno teutonico per distruggerci o paghiamo la nostra storica incapacità di riformarci nei fatti e non a chiacchiere? Come si nota, in entrambi questi casi “eclatanti” (stress test Bce e calcolo del Pil potenziale), l’Italia è danneggiata al limite della persecuzione dalla propria storia passata, che poi è l’essenza del concetto di isteresi.

Ciò detto, ognuno è più o meno libero di dare la colpa della nostra condizione allo “straniero conquistatore” oppure alla realtà che punisce l’autoinganno di un paese alla permanente ricerca di un alibi. Nel mezzo ci sono comunque innumerevoli sfumature, in caso foste a disagio con le posizioni estreme.

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